Asdrubal Oliveros
Luego de finalizar un turbulento 2014,
uno de los elementos de mayor preocupación para los agentes económicos
en este 2015, además de la caída de los precios petroleros, ha sido la
agresiva depreciación del tipo de cambio no oficial. A cierre de 2014,
el bolivar se depreció 63,0%, pero solo en el último par de meses del
año, la depreciación alcanza 41,1%.
Una razón estructural. Al
revisar las cifras del sector público restringido (SPR) se observa que
en 2013, según las estadísticas oficiales, el déficit cerró en 16,9
puntos del Producto Interno Bruto (PIB). Nuestro estimado es que este
2014 el SPR alcance 19,6 puntos del PIB. El nivel del déficit fiscal no
solo es desproporcionado, sino preocupante. Según nuestros cálculos, en
2013, el financiamiento monetario desde el BCV (esto es, creación
artificial de dinero) alcanzó 12,9 puntos del PIB y este año, nuestras
proyecciones apuntan a 6,7 puntos del PIB. Esto representa 76,3% y 34,1%
del total del tamaño del déficit fiscal de todo el sector público.
Esto es lo que en Ecoanalítica hemos
llamado la madre de todos los desequilibrios, pues esta emisión
artificial de dinero presiona los precios al alza (vía demanda) y, por
ende, el tipo de cambio no oficial. De hecho, el tipo de cambio no
oficial en un mercado de divisas oficial fuertemente controlado se
vuelve una válvula de escape. Este punto es clave para entender la
tendencia de cara a 2015: no puede pensarse en una reducción de la
brecha entre la tasa de cambio oficial y la paralela en un contexto de
indisciplina fiscal como el que vive Venezuela. En otras palabras, una
estrategia creíble para estabilizar el mercado paralelo (¿o
pulverizarlo?) pasa por racionalizar el gasto público.
La coyuntura también suma. Además del factor estructural, la escalada en el mercado paralelo también se ve afectada por factores coyunturales, a saber:
1.
Caída en la liquidación de Sicad II, de US$50 millones/día en junio (el
mes con el mejor desempeño de este sistema) a US$19,9 millones/día en
las primeras dos semanas de diciembre (última cifra que disponemos).
Este factor es clave, pues desde su creación, Sicad II se convirtió en
una especie de “bisagra” entre el mercado oficial y el alternativo o
paralelo.
2.
Cencoex también ha recortado sus niveles de liquidación. Una caída en
torno a 10,0%, cuando se compara lo liquidado en el primer semestre de
este año (alrededor de US$80 millones por día) con lo liquidado en la
segunda mitad del año. A este factor tiene que agregarse el hecho de que
las liquidaciones por Sicad I también se han reducido.
3.
El segmento corporativo, que había estado aletargado, es un factor
clave, ya que está demandando una cantidad significativa de divisas para
cobertura, lo que presiona al alza el tipo de cambio en un mercado
atomizado.
4.
El elemento estacional que implica el cierre del año y las mayores
erogaciones de gasto público (vía créditos adicionales) y de empresas
(bonificaciones y utilidades).
5.
El papel de las expectativas. La percepción del mercado de un Gobierno
que no tiene idea de qué hacer para enfrentar la crisis acentúa la
necesidad de cubrirse; además, ante la caída de los precios petroleros,
los agentes económicos asumen que la devaluación es inminente y que la
restricción de divisas será mayor.
La guinda. A todos
estos factores que presionan al alza el llamado “dólar paralelo” se
tiene que sumar el hecho de que la cotización que se usa como marcadora
es de frontera y es obvio que esta tiene limitaciones. No solamente
porque este tipo de cambio deja por fuera operaciones más sofisticadas
que está haciendo el segmento corporativo, sino también porque la
dinámica fronteriza en Venezuela está fuertemente distorsionada por el
fenómeno del contrabando. Claro está, dado que el Ejecutivo acabó con el
mercado permuta, una estructura formal que existió hasta 2010, las
operaciones de frontera, con sus imperfecciones, es la única referencia
válida que se tiene.
¿Un tope? En las
últimas semanas, los datos dan cuenta que la tasa de cambio no oficial
que se genera en la frontera se está convirtiendo en una tasa tope o
máxima. En la medida en la que se demanden cantidades significativas de
divisas (especialmente de grandes empresas y corporaciones) estas tienen
mayor capacidad para pactar un tipo de cambio menor al mostrado por las
operaciones fronterizas. En el caso de operaciones por cantidades
menores (Pymes y personas naturales), es más difícil concretar un tipo
de cambio menor al de la frontera.
¿Qué esperar en 2015? Lo
primero que hay que afirmar es que calcular el tipo de cambio paralelo
es prácticamente imposible dada las distorsiones presentes en este
mercado. Sin embargo, dos factores son clave para entender la
trayectoria que el mismo seguirá:
1.
El tamaño del déficit fiscal y cómo será financiado. De esta forma,
cuanto mayor sea el ajuste cambiario escogido por el Ejecutivo (y de
esta forma, menor emisión monetaria), mayor repercusión tendrá en el
mercado paralelo.
2.
El tipo de cambio implícito M2/RRII que funciona como piso o techo del
dólar paralelo. En condiciones normales de oferta de divisas, este
implícito funciona como un techo. En el contexto de restricción de
divisas, se convierte en un piso. En nuestra opinión, en 2015, M2/RRII
será un piso dada la restricción de divisas.
Dependiendo del escenario escogido, como
podemos ver en la siguiente tabla resumen, calculamos el tipo de cambio
implícito M2/RRII, que será un piso del tipo de cambio no oficial. Es
importante destacar que los valores presentes en la tabla no son
estimaciones propiamente dichas del tipo de cambio paralelo, sino
valores piso. Dicho de otra forma, dependiendo del escenario, lo que nos
dice este modelo es que difícilmente veremos un tipo de cambio paralelo
por debajo de ese nivel.
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¿Qué debería hacerse? En
el contexto actual que vive Venezuela, somos de la opinión de que deben
revisarse la política cambiaria y los costos del control de cambio. El
control cambiario pareciera que es una medida política que no se
eliminará, por tal motivo, el Gobierno debería volver al sistema
cambiario que hubo entre 2003-2010, es decir, fortalecer el mercado
paralelo bajo la rectoría del Banco Central de Venezuela (BCV) y que el
instituto intervenga en ese mercado, esto implica legalizarlo y utilizar
como base el Sicad II, pero permitiendo que la tasa de cambio se mueva
en función de la oferta y la demanda.
Por otro lado, Cencoex debería irse a
una tasa de cambio única, una convergencia en un tipo de cambio, que
debería estar entre VEB 30 y VEB 35 por dólar; esa tasa sería
principalmente para los sectores prioritarios: alimentos, salud, cuidado
personal e industrias conexas. Estas medidas en materia cambiaria deben
venir acompañadas de otras adicionales en el frente fiscal (reducción
del déficit), revisión de controles de precios, política monetaria
(tasas de interés y actuación del BCV) y políticas sociales
compensatorias que impliquen revisión de subsidios.
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